天风证券：给予岳阳林纸买入评级

天风证券（601162）股份有限公司孙海洋,尉鹏洁近期对岳阳林纸（600963）进行研究并发布了研究报告《主业造纸产能提升，林业碳汇未来可期》，本报告对岳阳林纸给出买入评级，当前股价为7.09元。

岳阳林纸

公司22年收入97.8亿，同增24.8%，归母净利6.2亿，同增106.5%。分季度，Q1-Q4收入分别为16.7/22/25.6/33.6亿，同比-15.0%/+12.8%/+37.1%+62.8%，归母净利分别为1.2/1.8/1.7/1.4亿，同比-25.6%/+22.5%/+269.9%/+339.0%。22年归母净利率6.3%，同增2.5pct，其中Q1-Q4分别为7.4%/8.0%/6.8%/4.2%，同比-1.1/+0.6/+4.3/+7.1pct。

(资料图片仅供参考)

造纸业产销两旺，新增45wt文化纸产能预计24年投产。分行业，22年造纸收入64.9亿，同增26.6%，毛利率16.8%，同增1.3pct，主要系纸品产销两旺，产量108wt，其中出口收入大幅增加，出口销量8.4wt创历史记录；目前造纸产能100wt/年，同时公司新增投资建设年产45wt文化纸项目有望于24年投产，该项目的实施，有望大幅提升公司浆纸的综合竞争力；林业收入7.7亿，同增140.1%，毛利率2.9%，同减1pct，主要系子公司茂源林业木片销量大幅增加；化工收入2.1亿，同减4.0%，毛利率29.8%，同减1.8pct，伴随子公司双阳高科成功研发G4/G5级电子双氧水，并逐步实现销售，业绩有望稳中有增；市政园林9.8亿，同减39.7%，毛利率14.4%，同增1.7pct。

碳排放权交易活跃度有望进一步提升，公司布局碳汇市场力争头部。林业碳汇明确纳入CCER主要类型之一，CCER市场重新开启后为生态资产带来发展机遇。我国统一的碳排放权交易市场是全球覆盖温室气体排放量规模最大的碳市场，随着国内碳市场机制的完善及社会经济发展，未来碳汇需求将稳步提升。根据目前试点地区和已经开市的全国统一市场碳价来看，未来成交量和价格都将处于稳定的上升趋势。公司与北京绿交所达成战略合作，子公司森海碳汇持续深耕市场，积极拓展碳汇业务，参与新的方法学开发，持续提升影响力和竞争力，签订正式开发合同9份，正式开发合同面积达3511万亩，预计在十四五期末，森海碳汇业务将延伸至碳汇开发、碳汇交易、碳汇金融以及碳吸收与碳捕捉技术等领域，打造林业碳汇开发的头部企业，预计25年末将累计签约林业碳汇5000万亩。

23年预期浆板价格下调，稳步缓解成本端压力。22年浆板价格维持高位且呈持续上涨趋势，随着国际供应量增加，预计23年浆板价格会逐渐下调，缓解公司成本压力。同时公司与全球产能最大、性价比最高的浆厂建立了战略合作伙伴关系，浆板供应量稳定、性价比优势突出。公司拥有完善的产、供、销体系，浆板、煤炭等原材料采购与成品纸销售物流信息共享，实现物流价值最大化。

各项费用控制有效。2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/3.0%/3.1%/1.7%，同比-0.4/-0.7/-0.1/-0.6pct，费用控制有效。

维持盈利预测，维持“买入”评级。岳阳林纸以林浆纸产业为基础，进行产业链延伸，进入生态行业，从事林业勘查设计、森林碳资产管理、景观设计、园林工程施工养护、生态治理，形成了以“浆纸+生态”为主营业务的双核发展产业格局，拥有近200万亩林业基地和岳阳、怀化、宁波三大产业基地。我们看好公司浆纸业务稳健，自产浆供给率超50%，成本端优势突出，长期看林业碳汇前景广阔，预计公司23-25年归母净利分别为7.8、9.1、10.3亿，对应PE为16x、14x、12x。

风险提示：市场竞争加剧；原材料价格波动；项目建设不及预期等风险。

数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国泰君安穆方舟研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为53.44%，其预测2023年度归属净利润为盈利11.75亿，根据现价换算的预测PE为10.91。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为7.1。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，岳阳林纸（600963）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力一般，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率、应收账款/利润率。该股好公司指标2.5星，好价格指标3星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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